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　　2024年初以来，A股已有38家企业锁定1元面值退市北京晟通恒泰科技有限公司，占到总退市家数的70%以上。在大市疲软背景下，越来越多企业打响“面值退”保卫战，其中就包括因董事长叶骥写小作文而大热的山子高科。

　　7月26日，山子高科连续3日低于1元，而后通过疯狂自救，股价连拉5个涨停板，最新收盘价已回到1.1元上方，市值重回百亿上方。不过，公司退市风险依旧没有彻底解除，且面临的严峻经营挑战可能还在后头。

　　01

　　疯狂自救行动

　　山子高科走到1元面值退市边缘，源于多方面因素。

　　A股今年除银行、公共事业等少数几个板块保持正收益外，其余多数板块均录得较大跌幅。覆巢之下，安有完卵，山子高科股价跟随大市，一路下挫。

　　当然，股价大跌主要因素可能还是山子高科基本面恶化，导致被市场持续抛售。据业绩预告，2024年上半年，山子高科预计净亏损6亿-8亿。拆分看，二季度预计净亏损10.58亿-12.58亿。

　　2018-2023年，山子高科扣非后净利润分别为-15.16亿、-71.75亿、-12.98亿、-29.16亿、-19.98亿、-21.8亿。六年累计亏损金额高达170亿之巨。

　　面对退市危机，山子高科及管理层疯狂自救。

　　7月25日，公司官宣回购，金额为6-10亿。最高10亿用于回购，基本上等同于公司账上所有货币现金。次日，山子高科股价异动拉升逾6%，终结此前4个跌停板之势，源于公司出手回购，对股价进行了实质性干预。

　　7月27日，公司又官宣董事长叶骥及其控制的企业将增持1000万股，且未设增持价格上限。

　　隔日，叶骥还在公众号上发文——《致全体股东的一封信：坚持做难而正确的事》，称停发个人薪水直到股价恢复到1.6元/股以上，并透露公司新增数十亿订单。此举引发市场广泛关注，也一定程度上吸引了场内资金关注，间接起到了维稳股价的目的。

　　在股价迎来第一个涨停后，山子高科乘势追击，再放大招——7月29日，公司宣布向浙商资管发出帮扶函，申请不超过10亿资金的融资支持，希望借助后者的专业支持，化解退市风险。

　　几个大招下来，山子高科已连续迎来5个涨停板，暂时脱离了退市危险区。

　　02

　　退市危机祸根

　　当前，山子高科面临的退市风险、经营困境，其实早在银亿股份时代（前身）就已埋下了。

　　2011年，银亿以33亿借壳*ST兰光，正式登陆资本市场。上市之后，主营房地产业务并没有多大起色，反倒是在前实控人熊续强的带领下，越来越热衷于资本运作。

　　2014-2016年，银亿完成14笔并购案，获得康强电子、恒瑞置业、济州悦海堂、南京润升咨询等多家企业控制权。

　　2017年，熊续强继续猛加杠杆参与并购，成为公司陷入破产危机的重要导火索。当年1月、11月，公司分别斥资28.45亿、79.81亿收购宁波昊圣100%股权、宁波东方亿圣100%股权。前者隶属于ARC集团，为全球第二大汽车安全气囊气体发生器生产商，后者为邦奇集团旗下汽车自动变速器制造商。

　　两笔并购，金额高达108亿之巨。而这些钱是向资本市场伸手要的——银亿发行10亿股进行募资，公司总股本也从30.58亿股膨胀至40.28亿股。

　　并购完成后，两家汽车资产业绩很快大变脸。2018-2019年，东方亿圣累计亏损55亿，宁波昊圣累计亏损8亿。同期，房地产主营业务也遭遇滑铁卢，规模大减。

　　2019年，大股东熊续强占用上市公司资金东窗事发，加之债务大暴雷，公司被ST，并被迫开始了破产重整。

　　面对这样的烂摊子，宁波富二代叶骥出手了，承诺用32亿接盘银亿。为了筹齐重整款，叶骥也经历多次严重违约，使出浑身解数才最终让重整投资顺利完成。

　　据重整计划，公司实施了两次资本公积转增股本，解决资金占用、以股抵债、引进重整投资人等问题，总股本也从40.28亿股猛增至99.97亿股，为当下退市威胁埋下了地雷。

　　接盘之后，叶骥心头大事便是剥离房地产业务。2023年至今，山子高科三次挂牌出售“银亿房产”100%股权以及相关应收款债权。

　　叶骥苦苦寻求接盘侠，最终在2024年6月以6亿的价格出售给了连云港达利鸿林投资有限公司。然而，“银亿房产”2023年标的资产估算价值达24.34亿。至此，山子高科也正式告别了深耕30年的房地产行业。

　　另一边，叶骥继续大规模押注汽车业务。

　　2022年1月，山子汽车成立，进军整车制造业务。2023年12月底，投资设立黑龙江云枫汽车，并计划在哈尔并建立生产基地，项目实施周期长达10年，计划项目达产后产能不低于12万台。

　　山子高科还有另一整车品牌——红星汽车。这是在2023年5月通过公开挂牌方式并购而得，交易价为1亿，让山子高科拥有了燃油车、新能源汽车生产资质。

　　此外，山子高科还涉足半导体业务，其关联方于2022年投资浙江禾芯集成，成为大股东。而后者主营业务为半导体封测，应用领域为AI、新能源汽车等。

　　其实，不管是整车制造，还是半导体业务，均为重资产经营模式，投入周期长，成果见效慢，且经营不确定高，对于资金面不宽裕的山子高科是一种严峻考验——截至2024年一季度末，公司货币资金仅10.5亿，而短期债务有10亿，一年到期债务36.6亿，还有10亿其它应付款。

　　可见，不管是熊续强掌控下的银亿股份，还是叶骥实控下的山子高科，均有一个特点，那就是喜欢资本运作，喜欢业务多元化扩张。这其实也是山子高科目前遭遇退市危机的祸根。

　　03

　　资本运作时代变了

　　山子高科的退市危机，其实是一大批疯狂加杠杆搞资本化运作、盲目进行业务多元化企业的真实缩影。

　　比如面临面值退市威胁的海航控股（最新市值近500亿）。其大股东海航集团被视为资本运作的“鼻祖”，从1993年地方起步的航空公司到资产总额激增至1.2万亿，涉足航空、机场、旅游、商业零售、物流运输、金融服务等，旗下曾囊括12家A股公司、3家港股公司以及22家新三板公司。后来，债务危机爆发，海航集团被接管。

　　2021年，海航控股进入破产重组程序。方大集团作为白马骑士，前后注入超过500亿去救助海航控股，如今也面临退市威胁。

　　再比如，近期同样面临面值退市威胁的永泰能源。此前，掌舵人王广西疯狂加杠杆参与并购，进行业务多元化，最终才导致了一系列危机。

　　2014年，永泰斥40亿巨资、溢价近600%并购华瀛石化，进军石化行业。2015年，再度全资拿下华晨电力，进军电力行业。此外，永泰还买了晋城银行、枣庄银行等一批小银行，还拿到了不良资产处理牌照等。

　　疫情之前的多数年份里，资产并购运作、业务多元化其实是一场多方共赢的资本故事。彼时，市场喜欢热炒重组并购概念，毕竟增加了企业盈利点，炒作未来可以赚更多利润，股价在短时间也容易疯狂暴涨。这在2015年牛市期间尤为盛行。对于大股东而言，花上市公司的钱去资本化运作，股价拉高后，可以轻而易举套现走人，肥的却是自己。

　　利益驱使之下，资本运作是那些年诸多上市企业司空见惯的常见手法。比如，银亿在2014-2016年参与并购14起，股价非但没受2015年股灾冲击，反而持续爆发，一直到2016年8月才见到历史最高。

　　疫情之后，不少行业陷入内卷。企业搞资本化运作，跨界搞多元化，越折腾可能死得越快，从多方“共赢”变成了多方“共输”局面。

　　对市场而言，企业越多元化，越容易加剧业务亏损，股价越容易下跌。对大股东而言，在减持新规后，减持套现再也没有那么肆意妄为了。

　　然而，叶骥掌舵的山子高科，仍在不断加码新能源汽车、半导体双产业链，试图打造半导体材料、‌先进封装、‌汽车高端零部件、‌整车制造、‌出行服务等多产业互联互动的高端制造生态圈。

　　但这样的资本生态故事早已不新鲜了。市场也用持续下跌表达了最鲜明态度。尽管在管理层费尽九牛二虎之力暂时稳住了股价，但拉长时间看，股价仍然取决于业绩表现，而公司又迟迟难以拿出令市场满意的经营成果。

　　退市之忧，挥之不去。对叶骥而言，更大挑战或许才刚刚开始。

北京晟通恒泰科技有限公司

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